家居為地產(chǎn)后周期細(xì)分領(lǐng)域最具潛力賽道，市占率有較大提升空間，根據(jù)我們測算，中性假設(shè)下定制櫥柜行業(yè)規(guī)模約1009億元，衣柜規(guī)模約1358億元。

　　2020年零售歐派廚柜、索菲亞衣柜市場占有率(以下稱市占率)僅6%、5%，2020年顧家、敏華內(nèi)銷沙發(fā)市場占有率分別為5%、6%，喜臨門、慕思內(nèi)銷床墊市占率分別為4%、7%。

　　家居品類產(chǎn)品滲透率依舊有提升空間，近年定制櫥柜60%，定制衣柜30%，床墊60%，功能沙發(fā)銷售量滲透率約4.4%，銷售額滲透率為12%。地產(chǎn)基本面下行背景下政策持續(xù)超預(yù)期，地產(chǎn)鏈將持續(xù)受益。

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　　龍頭企業(yè)市占率依舊為個位數(shù)

　　品類滲透率還有較大提升空間

　　家居為地產(chǎn)后周期細(xì)分領(lǐng)域最具潛力賽道，家居行業(yè)規(guī)模大，龍頭市占率低，企業(yè)依舊處于成長階段，龍頭競爭力已不同以往。從量的維度，保守預(yù)計國內(nèi)每年裝修需求約為~1550萬套(新房+存量市場)。

　　定制家具：根據(jù)我們測算，中性假設(shè)下，合理櫥柜行業(yè)規(guī)模~1009億元(其中工程業(yè)務(wù)290億元)，合理衣柜規(guī)模約~1358億元(其中工程業(yè)務(wù)預(yù)計占10%)，2020年零售市場歐派廚柜、索菲亞衣柜市占率分別為6%、5%，2020年工程櫥柜市場志邦、歐派市占率分別為4%、6%。

　　軟體家具：根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020年沙發(fā)行業(yè)規(guī)模約為623億元，保守假設(shè)行業(yè)規(guī)模維持平穩(wěn)，2020年顧家、敏華內(nèi)銷沙發(fā)市占率分別為5%、6%。根據(jù)慕思股份招股說明書，2019年床墊行業(yè)規(guī)模576億元，保守假設(shè)行業(yè)規(guī)模維持平穩(wěn)，2020年喜臨門、慕思內(nèi)銷床墊市占率分別為4%、7%。

　　產(chǎn)品滲透率方面：

　　(1)定制：預(yù)計2021年櫥柜、衣柜滲透率已經(jīng)提升至65%、35%，定制產(chǎn)品依舊具備滲透空間。

　　(2)床墊：根據(jù) CSIL 的統(tǒng)計，發(fā)達(dá)國家床墊滲透率達(dá)到85%，而中國床墊滲透率僅60%。

　　(3)功能沙發(fā)：從量的角度2019年國內(nèi)功能沙發(fā)銷售量滲透率約4.4%，從銷售額角度國內(nèi)功能沙發(fā)滲透率約為12%，而2019年美國功能沙發(fā)滲透率為41.5%。

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　　如何提升市占率?

　　我們認(rèn)為，渠道、產(chǎn)品、服務(wù)、制造，每一個環(huán)節(jié)做到極致都能帶來集中度的提升。當(dāng)前龍頭企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，擠出地方品牌的階段，行業(yè)供給端進(jìn)入整合期。一方面，渠道集中度持續(xù)提升，渠道的下沉和空白市場布局依舊在進(jìn)行，龍頭家居企業(yè)每年銷售費用已經(jīng)達(dá)到5-25億量級，龍頭對渠道多元化、精細(xì)化管理、經(jīng)銷商賦能的能力已經(jīng)遠(yuǎn)超同行。另一方面，龍頭優(yōu)化服務(wù)環(huán)節(jié)，信息化、物流、安裝等過程也在持續(xù)精進(jìn)。

　　產(chǎn)品拓展方面，一方面，消費者對品牌認(rèn)知度持續(xù)提升，大品牌設(shè)計研發(fā)投入多，產(chǎn)品優(yōu)勢增加，品類拓展更順利。另一方面，龍頭企業(yè)智造能力已經(jīng)和小品牌拉開差距，降低生產(chǎn)成本，發(fā)力整合其他家具品類，讓產(chǎn)品更具備競爭優(yōu)勢。

　　家居龍頭供應(yīng)鏈優(yōu)勢強，產(chǎn)品整合能力凸顯，終端客單價明顯提升。歐派家居推出19800/29800/39800/49800不同等級的套餐，除19800套餐僅包含衣柜外，其余套餐均包含定制衣柜、成品家具、背景墻，其中29800/39800套餐可免費升級為芝華仕沙發(fā)，49800套餐可免費升級M&D沙發(fā)。

　　索菲亞推出39800整家套餐，包含芝華仕沙發(fā)、舒達(dá)軟床及床墊，以及加價可配卡薩帝、東芝、海爾等品牌家電，家居家電品牌強強聯(lián)合，體現(xiàn)了頭部企業(yè)規(guī)�；�集采的優(yōu)勢、以及對供應(yīng)鏈的整合能力。

　　顧家推出79800整家高配輕奢套餐，包括24㎡定制環(huán)保柜(24款花色)，價值6萬軟體家具。

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　　重點關(guān)注存量市場

　　根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)，全國二手房年平均交易量約為400萬套，占住房交易的20%，二手房交易熱度和房價相關(guān)性更高，而存量房更新需求和房齡及消費能力更相關(guān)，和居民對品質(zhì)住房的要求更相關(guān)。根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)，2021年全國二手房成交套數(shù)約393萬套，同比下滑約6.4%，近幾年年平均二手房成交套數(shù)約為400萬套左右，假設(shè)新房銷售套均面積為100平米/套，2021年全國新房和二手房銷售套數(shù)合計將近2000萬套，二手房交易占比約20%。

　　根據(jù)我們測算，2022/2023/2024/2025年全國存量更新需求占比約為19%/20%/22%/25%/28%，每年存量更新需求約為338萬套/375萬套/439萬套/517萬套。假設(shè)新成交商品住房15年翻新一次，2020年后正好迎來2005年開始的新房銷售高峰，05-21年我國新房銷售規(guī)模屢創(chuàng)新高，其中08-15年規(guī)模增幅最顯著，基于此，我們認(rèn)為未來3年存量房更新需求或迎顯著上升。

　　全國存量房規(guī)模21年末約238.1億方。按國家統(tǒng)計數(shù)據(jù)，1999年全國城鎮(zhèn)人均住宅面積9.8平米/人，對應(yīng)城鎮(zhèn)存量住宅規(guī)模42.87億方，假設(shè)套均面積90平米/套，存量住宅規(guī)模為4764萬套。在此基礎(chǔ)上，累加每年商品住宅銷售面積，2021年我們保守預(yù)計全國城鎮(zhèn)有效存量商品住宅市場規(guī)模為238.1億方。

　　每年存量更新需求：2022-2025年城鎮(zhèn)商品住宅存量翻新套數(shù)預(yù)計分別為338、375、439、517萬套。假設(shè)存量商品房15年翻新一次，每年翻新比例為10%，平均住宅面積為100平米/套。

　　因此，家居行業(yè)市場增長空間仍然較大。